ふぉーりん・あとにーの憂鬱

まず、モデルとして色々と単純化が必要なわけですが、重要なものの一つとして、取締役の意思決定は買収者以外の株主(一般株主)の利益の最大化という目的で行われることと、一般株主の利益は一致しているという仮定を置く必要があるでしょう。他にも、単純化のための仮定をおかなくてはいけないのですが、とりあえず余り深くは立ち入らないことにして・・・
今、ある会社の株式に対して買収者は自分が買収すれば500の価値を実現できると思っていて、もし会社の株主が買収に応じてくれるのであれば、300のプレミアムを払ってもいいと考えているとします。
ところが、この会社には買収防衛策があって、発動されると買収者に300の追加コストを要求するようになっているとします。(したがって、買収防衛策が発動されると、買収者は500-300-300で－１００の損をすることになる)
さて、ここでシナリオを単純化して、買収者(A)が、まず買収を決行するかしないかを決めるとします。
次に、買収者が買収を行うことを決めた場合には、対象会社(T)が買収防衛策を発動するかどうかを決めるとします。そうすると、次の3つのシナリオがあり得ることになります。

1. そもそもAが買収を行わない
2. Aが買収を行う。Tが買収防衛策を発動する。
3. Aが買収を行う。Tは買収防衛策を発動しない。

この場合、Aにとってのペイオフの関係は、シナリオ3(200)＞シナリオ1(0)＞シナリオ2(-100)という関係になっています。したがって、Aにとって、最初に買収を行うかどうかは、買収を行った場合に、Tが買収防衛策を発動するかどうかによっていることになるわけです。
では、Tはどう反応するんでしょう？
シナリオ2(買収防衛策発動)とシナリオ3(買収防衛策撤回(不発動))を比べてみると、まず、シナリオ3の場合には、少なくとも300のプレミアムが払われるわけです。
従って、いったんAが買収を決定した場合には、Tとしては買収防衛策を発動することによって300以上の利益が期待できなければ、買収防衛策を発動できないわけです。
ここが買収防衛策のボトム・ラインになってきます。
つまり、買収防衛策は「防衛策を発動することによって、発動しない場合よりもより大きなペイオフをもたらす場合にのみ」発動されるわけです。
逆にいうと、そうじゃない買収防衛策というのは、買収者（A)から見ると、単なる「ブラフ」にしか見えないので、買収者は、シナリオ2を考慮の外に置いて意思決定すればいいということになります。つまり、この場合は買収防衛策があっても、買収者は買収を決行するわけです。
ゲーム理論的にいうと、買収防衛策を行使するという選択肢が信頼できる（credible)かどうかは、買収防衛策が発動された場合の一般株主のペイオフが、発動されない場合よりも高いかどうかにかかっているということになります。
・・・こうしてみてくると、少なくとも、この単純なモデルの世界の範囲では、買収防衛策を発動した場合に一般株主のもらえるプレミアムを減少させるような買収防衛策というのは、余りcredibilityがないということになります。
もちろん、最初に書いたように、実際の世界の利害状況はもっと複雑です。ただ、エッセンスはこういう話で、買収防衛策とか買収の戦略を分析する上では、ゲーム理論というのは、結構有効なツールになります。
今回の楽天やTBSの行動も、買収防衛策の技術的・法的な側面だけでなく、こうしたゲーム理論の文脈で見てみると、いろいろと面白いことが見えてくる・・・かも知れません（保証はしませんが＾＾；）。
では、ただいまコーポレート・ファイナンスの授業中なので、今日はこんなところで。