ふぉーりん・あとにーの憂鬱

調べでは、同社は「バリュークリックジャパン」という社名だった０４年１０月２５日、出版社「マネーライフ」社を株式交換の形で完全子会社にすると発表した。しかし、マネー社はライブドア本体が同年６月、別の投資ファンドに買収資金を出す形で事実上買収済みだったという。
バリュー社はこうした事実を隠し、ライブドアグループとして新たにマネー社を買収したかのように装った疑いが持たれている。特捜部は新事業などでバリュー社の企業価値を高め、同社株の価格をつり上げるための偽計取引だったとみている。
さらに、バリュー社は株価を上げるため、同年１１月に出した決算短信で第３四半期の売上高、経常利益、当期純利益を水増しして虚偽を公表（風説の流布）した疑い。

問題のプレスリリースというのは、2004年10月25日付けの｢株式交換による株式会社マネーライフ社の完全子会社化に関するお知らせ｣のことなんだと思うのですが、確かに、ここにはマネー社の100%株主として｢VLMA2 号投資事業組合｣という名前があるだけで、ライブドアの｢ラ｣の字もありません。ただ、法的には直接の株主はファンドですし、その実質保有者を開示しろという要請はありません。その意味では、このプレス・リリース自体に積極的に｢虚偽の記載｣があるというのは少し難しい気もしてきます。

そうすると、ここでの｢風説の流布｣というのは、｢開示すべき内容を開示しなかった｣という｢不作為｣を問題としたということなんでしょうか？

確かに、証券取引法で定められた有価証券報告書その他の開示書類については、｢重要な事実を記載しなかったこと｣(material omission)も違反の対象となっているのですが、これらの規定は、証券取引法上の法定開示書類についての規定であり、かつ明文で不作為(不記載)も処罰の対象とされることになっているのですが、｢風説の流布｣については、不作為については法律上は言及はありません。

とすると、一つの法的なハードルは、｢風説の流布｣にこうした不作為的要素(プレス・リリースの公表自体は作為なので、完全な｢不作為｣ではないわけですが)をどこまで取り込めるかというところになりそうです。私は、すぐに限界的なケースを考えてしまうのですが、｢法定開示書類｣という縛りのないところで、不開示的な要素が｢風説の流布｣に含まれるという解釈を推し進めていくと、例えば、不正確な報道が第三者によってなされたり、市場に不正確な憶測が流れたりした場合に、積極的にそれを是正することなく放置したような場合には、どうなるんだろう？ というところを考えてしまいます。

次に一般的な解釈として｢不開示｣的な要素も含まれるとしても、今回の事案において｢ファンドへの出資関係を開示すべき法的義務｣というのが認められるのかというのもハードルです。
今回のファンドがどういう形のものだったのかは分かりませんが、コントロールは信託(charitable trust)が持っていて、資金提供者は形式的には単なる債権者に過ぎないという形がとられることも多いと思うんですが、こういう場合には、資金提供者はファンドのコントロールを有しているわけではなく、従って、ファンドを通じて保有している企業は連結とかの対象にならないという考え方というのはあったんじゃないでしょうか？
もしかしたら、今回のケースでは、6月の時点で既にファンドの唯一の投資家になっていた、とか、実際にコントロールを及ぼしていたという事情が存在する可能性もあるとは思うのですが、何となく、今回の件は、単にライブドアがどうのこうのというのではなく、ファイナンスの世界で存在している一種の｢暗黙の了解｣に踏み込む可能性もあると思うのは考えすぎなんでしょうか？
全然事案は違うわけですが、むかーし、マイカルの破綻処理で倒産隔離に関する業界の｢暗黙の了解｣に冷水が浴びせかけられたときのようなインパクトを潜在的に持っている件のような気がしないでもなく･･･

最後に、｢目的｣の部分についても、そもそも｢その買収が市場に好感される｣ということが相当の確率で存在しないといけないわけですが、株式分割のような場合と違って、買収の株価への影響というのは、結構水物のところがありそうです。(少なくとも米国での実証研究では、買収の発表は買収側企業の株価にマイナスの影響を与えるという理解があるわけですが、日本ではどうなんでしょうね？)
また、報道によると、今回は｢ライブドアの株価安定｣という点を目的に据えてるようですが(また、ライブドアとVC社の株価を究極的に一体化してみないと10月時点の発表それ自体は重要なイベントではないという理屈はとれないはずですので)、2004年10月の株価上昇は、本来2004年6月に生じるべきだった株価上昇が先延ばしにされていただけであって、10月の発表による株価上昇は、単に｢より正確な情報が市場に到達したことによってファンダメンタルに近づいただけ｣ではないかという見方もありそうな気がします。
こういう｢後から正確な情報を追加開示したことによってファンダメンタルに近づいた場合｣でも｢風説の流布｣に当たるとすると･･･なんか、これも結構いろいろとインパクトがある話のような気がします。

まあ、事案関係がはっきりしないので、何をいっても今の時点では｢憶測｣に過ぎないわけですが、もう一つ見方を変えてみると、上に述べたような解釈論のハードルというのは、当然に証券取引等監視委員会でも検察でも検討されているはずで、それでもなお、これだけの資源を投じて捜査に踏み切った点には、単にルールを定めるだけでなく、それが実際にエンフォースされなくてはならないという規制当局としての｢強い意志｣の現れなのかも知れません。

何れにせよ、対象が｢ライブドア｣というだけでなく、その背後にある法的な理屈の上でも非常に重要な事件になっていくのかも知れません。